qfii投资的发展进程与影响

研 究

■ 文/ 池晓辉

QFII投资的发展进程与影响资本市场的逐步开放，是我国经济持续发展与经济全球化的必由之路。QFII制度是我国资本市场对外开放的重要举措，全面放开QFII投资额将对我国带来更深远的影响。

为壮大国内资本市场的机构投资者队与开放也迫切要求我国逐步放开资本市场，伍、提高资源配置效率以及提升上市公司的在经济全球化的浪潮里稳步前行。

公司治理水平，2002年11月5日，《合格境2001年2月，我国境内居民被允许使用外机构投资者境内证券投资管理暂行办法》合法的外汇开设B股账户、进行B股交易，正式出台。从2003年7月QFII（合格境外机这一事件是我国资本市场尝试对外开放的开构投资者）正式登上我国证券市场大舞台端，标志着我国对资本项目管制制度的放开始，QFII投资已经在我国走过了16个年松，我国资本市场开始尝试与全球资本市场头。这也是我国资本市场有条不紊、逐步深接轨。同时，2001年底，我国成功入世，在化、融入国际资本市场的16年。

此推动下，我国的金融业、股票市场加快了2019年伊始，我国在QFII投资上又有学习国际经验与融入国际资本市场的步伐，大动作。2019年1月，外汇管理局直接将但也面临着诸多挑战。

QFII投资额度提升至了3000亿美元，与上经多方讨论，《合格境外机构投资者次调整额度相比（2013年7月的1500亿美境内证券投资管理暂行办法》于2002年11月元），整整翻了一番。同时，也在1月份，5日正式出台。次年7月9日，瑞士银行买入证监会（征求意见稿）旨在扩大QFII的投了QFII第一单，中国的资本市场进入了一资范围，包括扩大至新三板、私募、金融期个新时代。此后，大量QFII涌入国内资本货和期权等等。外管局和证监会释放了我国市场，他们不仅带来了资本，更给我国带来有意进一步开放国内资本市场的信号。

了先进的管理方式和成熟的国际化投资精到了2019年9月10日，外汇管理局直接英。与国际资本的这次合作，为我国更好、取消QFI投资总额度限制，同时也取消了更快地发展资本市场注入了新的能量。

QFII单家投资额度备案和审批，这意味着在接下来的16年里，QFII制度经历当今我国已经全面放开了外资入场通道，资了数次改革，改革内容包括拓展申请资格

本市场对外开放进入一个新时期。

中国资本市场开放进程

图1 2003-2019年QFII实际投资额度相较于西方经济体，中国资本市场的 与年增长率

开放可谓“姗姗来迟”，迄今为止也仅有不到二十年的历史。1978年，我国实行了改革开放发展战略，但在改革开放的初期，中国的资本项目存在很严格的制度管制，资本市场与全球股票市场、国际证券市场的关联性可以忽略不计，这也是作为新兴资本市场国家，资本市场不成熟时的无奈之举。但伴随着改革开放四十年来中国取得的瞩目成就，数据来源：wind。

以及荣升为世界第二大经济体，经济的发展数据均为每年8月底统计数据

92《中国外资》 2019年第12期

（2006年8月）、提高单家申请投资额上限（2009年6月）、规定资产配置原则（2010年）、提高持股比例（2012年7月）、放宽投资额度上限（2016年2月）、取消股票配置比例要求、取消资金汇出比例要求（2016年9月、2018年6月）、提高总额度、扩大投资范围（2019年1月），取消投资总额度限制（2019年9月）等。

除QFII外，我国还在2007年6月出台了国内合格机构投资者（QDII）制度，QFII制度将国际资本引入中国市场，而QDII制

度使得国内机构投资者进入国际资本市场的限制被解除。这一举措，有利于国内机构投资者更加合理、有效率地配置资产，同时也使得国内机构投资者可以把“鸡蛋放在不同的篮子里”，分散投资风险。2011年下半年，人民币境外合格机构投资者（RQFII）制度推出，进一步加大了我国资本市场对外的开放力度。

中国资本市场的对外开放，特别是QFII制度的实行，吸引了越来越多的国际合格机构投资者前来投资，投资额度逐年增加（从2003年8月的8.75亿美元逐年增长到2019年8月的1113.76亿美元，见图1）。并且由图1可知，在QFII制度实行的前几年，由于实际投资额度基数较小，年增长率很高。而在2013年以后，QFII的年增长率总体呈下降趋势，主要是因为在2014-2017年间，境外投资者投资中国资本市场有了更多选择，如沪股通、深股通等等。QFII制度的尝试，为我国对外开放资本市场积累了十分宝贵的经验，增强了我国资本市场与国际资本市场的联动性，同时也对我国产生了深远的影响。

QFII投资带来的影响

对证券市场的影响1、增加市场资金量

从总量上来看，大量国际优质资本的流入增加了我国证券市场整体的资金供应，能在一定程度上缓解资金短缺问题。同时，随着时间的推移（如图1），越来越多的QFII投资进入国内市场，鉴于QFII资本的优质性，这也提高了国内证券市场的整体投

资质量。从渠道上来看，我国证券市场的资金流入又多了一条重要渠道，增加了资本的

多样性。国内证券市场在QFII入场之后，也会变得更加活跃。

2、优化投资者结构

在证券市场上，对于任何一个国家而言，驾驭市场整体走势的还是机构投资者。即使我国近些年来在推进机构投资者进入市场上做了很大的努力，但散户居多的局面依然没有得到明显改善，与发达国家的差距一目了然。引进QFII，无疑优化了国内投资者结构，大量机构投资者进入国内市场，无疑在缩小与发达国家差距上迈出了重要一步。

3、重塑投资理念

QFII制度引入的机构投资者大多是在国外证券市场有多年从业经验，而与国外成熟证券市场相比，在投资理念上，国内新兴市场相对而言还比较不成熟，因此国内外投资理念会因为QFII制度产生激烈碰撞。首先，外资的大规模流入，直接导致了机构投资者比例上升，散户比例下降，更多的机构投资者会对股市有更理性的分析，从而减少暴涨暴跌机率，稳定市场。其次，与国内机构投资者相比，QFII更偏重于稳健的投资风格，他们尤其注重价值和基本面投资、重仓蓝筹白马股。这种更加先进和专业的投资理念与当前我国市场上普遍存在短线投机行为相比，有助于抑制追涨杀跌的羊群效应。可以预见的是，随着QFII不断进入国内证券市场，这种碰撞最终会融合产生成适应国内证券市场的新投资模式。

4、熨平市场非理性波动

专业投资者对一个市场的影响可见可见一斑，当我国证券市场中专业投资者的影响力越来越大时，对整个市场而言是个好信号。由于QFII相较于国内机构投资者，是经过更加严格的层层审批才进入国内市场，因此在大众看来，他们是颇具投资背景的理性投资人。人们的这种心理会驱使他们跟随QFII投资步伐，这种“跟从效应”是巨大的。QFII的有力引导，对熨平市场非理性波动起到强有力推动作用。同时，QFII带来的影响力会吸引更多专业投资者参与市场，在这种良性循环效应下，我国证券市场只会朝着更好的方向迈进。

对企业的影响

1、对企业信息披露的影响

随着QFII制度实施，机构投资者会更加关注上市公司的动态，如上市公司的价值评估、投资组合管理质量和财务公开质量等等，这对上市公司起到了良好的监督作用，倒逼上市公司规范自身运作，完善自身信息披露机制。因为，QFII作为独立的投资机构（与上市公司不存在业务关系），其在投资选股时，会更倾向于那些信息披露充分、公司治理完善的上市公司。

2、对企业创新的影响

由于其优质的资金质量以及先进的投资理念，QFII持股能够反馈给市场更多股价信息以及缓解企业短期资金短缺问题，在这种情况下，企业会加大对创新的投入，促进创新产出，提升企业价值。已有研究表明，QFII持股提升了企业专利申请数量，发明专利获得数量等等，并且对于具有战略意义的高新技术产业而言，QFII持股能使企业加大研发投入。对于当前处于转型阶段的中国而言，创新驱动的产业发展尤为关键，这更凸显了QFII投资价值。

3、对企业绩效的影响

QFII持股对企业绩效的影响可以概括为以下几点。已有研究表明，首先，从QFII持股比例来看，当持股比例过低时，QFII只是扮演价值发现者角色，参与程度很低，对企业绩效很难产生什么影响。但持股比例适中（例如介于5%-30%）时，QFII通过其奉行的长期价值投资理念，积极参与公司治理，扮演价值创造者角色，此时QFII的持股比例与企业绩效呈显著的正相关。其次，从QFII持股制衡度上看，提高QFII持股制衡度对制衡上市公司第一大股东、加强公司治理能力等都有很大益处，在此情形下，公司绩效也自然而然就提升了。再则，在不同市场行情中，QFII持股的影响存在差异。牛市时，QFII持股对提升企业绩效更有帮助，这可能是因为熊市时投资风险更大，QFII更愿意在牛市时参与公司治理，从而改善企业绩效。最后，在不同类型的企业中，QFII持股对国有上市公司绩效提升更为显著。原因可能在于，相较于非

FOREIGN INVESTMENT IN CHINA

Issue12 2019中国外资国有公司，国有上市公司无论是在规模、融资能力、发展时间上都有明显优势，同时国有上市公司自身已经建立起了良好的治理体系，使得QFII融入时对绩效提升的效果更好。

如何看待全面放开QFII投资额度?

如图2，从短期来看，任一年度的QFII实际投资额度都低于QFII投资总额度，例如2019年8月底QFII实际投资额度为1113.76亿美元，还不及投资总额度的一半，所以，全面放开QFII投资额度在短期内对国内资本市场的影响可能比较有限。

图2 2003-2019年QFII总额度 与实际投资额度对比

数据来源：wind。

数据均为每年8月底统计数据。

但从长期来看，2013年8月QFII的实际投资额度（464.43亿美元）超过了2011年8月的投资总额度（300亿美元），2016年8月QFII的实际投资额度（814.78亿美元）超过了2012年8月的投资总额度（800亿美元）。当前我国外资占比仍然较低，未来还有巨大的空间吸引外资流入，这对于维护我国国际收支平衡以及维持人民币汇率稳定作用巨大。全面放开QFII投资额度，无疑会向合格境外投资者释放积极信号，加快外资流入国内资本市场的进程。因此，从长期来说，关注全面放开QFII投资额度对我国资本市场的影响，是十分必要的。FIC

（作者系复旦大学经济学院区域经济学专业博士研究生）

Dec. 2019 Foreign Investment in China 93