企业并购风险及防范—以吉利并购沃尔沃为例

汽车企业海外并购风险及防范

——以吉利并购沃尔沃为例

一、案例简介

（一）背景介绍

福特方面：（1）低碳经济使汽车产业面临挑战，金融危机导致巨亏。（2）沃尔沃1999年嫁入福特，整体战略受到福特限制，成本居高不下，销量下降，2008年金融危机更使其亏损增加。（3）高端品牌、技术和全球销售网络是沃尔沃的优势；规模、成本、市场是沃尔沃的软肋。 （4）被吉利并购可以开拓中国市场、增加销量，改进成本控制，实现扭亏与盈利。

吉利方面：（1）2008年经融危机，中国与其他西方国家相比市场风景独好。（2）1999年时进入汽车领域，采用低成本战略在中低端市场上逐渐站稳了脚跟。意图在2008年进军欧美乃至国际市场。（3）品牌、技术及国际销售网络是其软肋；成本控制、中国中低端市场的稳定地位是其优势。（4）在通过自主发展还是并购的方式进军国际市场的选择上，吉利确定采取超常规的并购方式，以迅速实现进军国际市场的目标。并购沃尔沃可以使其获得所需的技术、销售网络等资源，从而进军国际市场。

（二）并购过程

1. 并购前

吉利2007年开始就聘请专业机构及人员对沃尔沃收购事宜进行评估。

2008年1月向福特表示收购意向。

2008年12月福特决定出售沃尔沃，以缩减生产成本，2009年4月公开宣布出售沃尔沃。吉利随之组建了收购团队。

2009年8月，吉沃双方达成了初步并购意向。

2009年10月28号，吉利联合福特发表公开声明：吉利成为了首席竞购商，并购双方已就重要的商业条款达成一致。

期间面临的问题主要是：沃尔沃工会的质疑，两家财团同吉利竞争收购权。

2010年3月28日，浙江吉利集团与福特汽车在瑞典正式签署最终股权收购协议，吉利集团出资18亿美元，成功收购后者旗下沃尔沃轿车公司100%的股权。

2. 并购过程中

主要是资金的筹集。

图1 收购及发展沃尔沃的资金组成

高盛旗下一家GSCP的PE基金通过认购可转换债券和认购股权正式投资吉利，这次融资

吉利获取了约合3.3亿美金的资金。

在正式谈判过程中，李书福组建了以并购融资为目的上海吉利兆圆国际投资有限公司，该公司总注册资金81亿元人民币，约11亿美元。

在并购资金来源中，具有政府背景的资金支持达34亿。在后来的并购交易中，2亿美元来自中国银行伦敦分行，2亿美元来自福特卖方融资，11亿美元来自该融资平台。

3. 并购后

（1）整合：首先是经营战略、管理方式的整合。

其次是文化背景的整合。

最后就是技术整合。

（2）一国两制的融合策略

（3）技术转让与深入合作。2012年3月9日，备受关注的吉利汽车与沃尔沃汽车合作事宜进入实质性阶段，双方就沃尔沃汽车公司向吉利控股集团旗下公司转让技术达成协议，开启了深入合作的大门。

二、企业并购风险类型及案例分析

广义的并购风险：指由于企业并购未来收益的不确定性，造成的未来实际收益与预期收益之间的偏差

狭义的并购风险：是指企业在实施并购行为时遭受损失的可能性。这种损失可大可小，既可能是企业收益的下降，也可能是企业的负收益，其中最大的亏损是导致企业破产崩溃。

界定企业并购风险的目的：是为了识别风险，了解风险发生的可能性、风险的性质，是分析风险形成的机理前提。

企业并购风险的形成机理：即并购风险是由哪些影响因素造成的，如何形成的，有哪些类型。企业并购中存在各种不确定因素，有显性与隐性的；存在与实施并购活动前、并购过程中、与并购后。 分析企业并购风险的形成机理，目的是为了了解风险来自哪些方面和环节、风险的分布状况、风险造成影响的大小，明确了下一步的风险防范和控制的目标和范围。

（一）企业并购实施前的决策风险

目标企业的选择和对自身能力的评估是一个科学、理智、严密谨慎的分析过程，是企业实施并购决策的首要问题。

并购实施前的风险包括：

1. 政治环境风险

（1）国家外交政策引起的风险，与中国关系密切的国家，跨国并购的风险相对较小；（2）注重政治风险。在并购前，重点分析那些难以预测并可能使经营环境突然改变的各种主要政治力量，特别是东道国与中国、东道国国内的主要利益集团、民族语宗教集团之间的关系发展趋势。

案例：两家财团伏击吉利，一家是沃尔沃的高管及瑞典汽车工会领导人组织的瑞典

Konsortium Jakob财团，另一家是美国CROWN基金组织。福特公司一直鼓励该后者，而沃尔沃对欧美市场有排外想法、因为当时欧美市场情况不理。 瑞典政府对沃尔沃资金组成的要求、我国政府对并购的相关态度。得到了商务部和发改委的批准，才实现了并购。

2. 法律风险

各国政府都制定了一系列的法律法规，以规范和监管各企业在并购活动中的行为。我国目前还没有统一的《企业并购法》，有关并购的规定在《企业法》、《证券法》、《上市公司章程指引》、《关于规范上市公司重大购买或出售资产行为的通知》及《上市公司收购管理办法》中有所体现。由于我国相关法律法规不完善，在某种程度上给企业并购埋下了法律隐患。

3．战略选择风险（包括动机风险、信息不对称风险）

（1）并购动机不明确而产生的风险

一些企业并购一动机的产生，不是从企业发展的总目标出发，通过对企业所面临的外部环境和内部条件进行研究，在分析企业的优势和劣势的基础上，根据企业的发展战略需要形成的，而是受舆论宣传的影响，只是在概略的意识到并购可能带来的利益，或是因为看到竞争对手或其他企业实施了并购，就非理性地产生了进行并购的盲目冲动。这种不是从企业实际情况出发而产生的盲目并购冲动，从一开始就潜伏着导致企业并购失败的风险。

案例：动机明确（进军海外、技术及销售网络）

（2）信息不对称风险

案例：有风险、但聘请了多加机构评估

（3）盲目自信夸大自我并购能力而产生的风险

有的企业善于并购，有的企业不善于并购，可以说是基于提升和完善核心竞争力的的要求，但并购本身也是一种能力。既然是一种能力，很少企业是生而知之的。从我国一些实例看，一些企业看到了竞争中历史企业的软弱地位，产生了低价买进大量资产的动机，但却没有充分估计到自身改造这种劣势企业的能力的不足，如资金能力、技术能力、管理能力等，从而做出错误的并购选择，陷入了低成本扩张的陷阱。

案例：有风险：对自身能力的评估？，融资能力、整合能力等。沃尔沃工会开出了“至少需要再投资14亿美元”的账单，很多人对吉利是否具有收购的实力提出了质疑。吉利至少需要180亿人民币，市值仅30多亿元人民币的吉利想要顺利吞下数倍于己的沃尔沃，必须进行大量的举债融资。

4. 市场风险

据表现形式，企业并购市场风险分为四大类，即行业竞争风险、产品竞争风险、客户风险、企业营销风险。

案例：可发挥市场渠道的协同效应。双方唯一可能达到协同的就是沃尔沃变成一个以中国投资者为主要股东的公司后，可以大规模的扩大其在中国的市场份额，同时降低成本。能否产出受顾客欢迎的新产品、能够畅销、能否利用好沃尔沃的国际销售渠道。能否将吉利对本土市场的熟稔嫁接到沃尔沃上。 事实证明做的不错

5. 反并购风险

6. 竞争风险

7. 投资风险（总括）

企业并购是一项直接的对外投资。一般都需要较多的资金投入，其目的是为了取得预期的回报。并购后能否产生协同效应，能否取得预期投资收益，会受许多因素的影响，其结果具有不确定性，这种不确定性构成企业并购的投资风险。

（二）企业并购实施过程中的操作风险

企业实施并购的主要目标是为了协同效应，具体包括：管理协同、经营协同和财务协同，然而从实际情况来看，协同就如同鼓动，非常罕见。

这些风险主要包括：

1．信息不对称风险

所谓信息不对称风险，指的是企业在并购的过程中对收购方的了解与目标公司的股东和管理层相比可能存在严重的不对等问题给并购带来的不确定因素。由于信息不对称和道德风险的存在，被并购企业很容易为了获得更多利益而向并购方隐瞒对自身不利的信息，甚至杜撰有利的信息。 企业作为一个多种生产要素、多种关系交织构成的综合系统，极具复杂性，并购方很难在相对短的时间内全面了解、逐一辨别真伪。一些并购活动因为事先对被并购对象的盈利状况、资产质量（例如有形资产的可用性、无形资产的真实性、债权的有效性）、或有事项等可能缺乏深入了解，没有发现隐瞒着的债务、诉讼纠纷、资产潜在问题等关键情况，而在实施后落入陷阱.难以自拔。

2．估价风险

由于我国资产评估行业处于发展阶段，在评估的技术或手段上尚不成熟，这种误差可能更加明显。此外，资产评估部门也有可能在多方干预或自身利益的驱动下不顾职业道德，出具虚假的评估报告。

3．财务风险

一般而言，并购行为需要大量的资金支持。企业无论选择哪种融资途径，都存在着一定的融资风险，如果收购方在收购中所付代价过高，可能会导致企业在收购活动后，资本结构恶化，负债比例过高，付不出本息而破产倒闭。

风险主要源自融资风险，流动性风险，杠杆收购风险的偿债风险。具体来说，财务风险主要来自几个方面：筹资的方式的不确定性、多样性；筹资成本的高增长性；外汇汇率的多变性等。

案例：经过财务顾问洛希尔公司采用现金流量法和乘数法对沃尔沃资产进行评估后，吉利至少需要180亿人民币，市值仅30多亿元人民币的吉利想要顺利吞下数倍于己的沃尔沃，必须进行大量的举债融资。这对国内大型车企来说并非难事，然而对于一个自主品牌的民营企业来讲就颇为费力了。

（三）企业并购后整合过程中的“不协同”风险

企业并购的一大动因是股东财富最大化。为了实现这一目标，并购后的企业必须要实现经营、管理等诸多方面的协同，然而在企业并购后的整合过程中，未必一定达到这一初衷，导致并购未必取得真正的成功，存在巨大的风险：

1、管理风险

并购之后管理人员、管理队伍能否的得到合适配备，能否找到并采用得当的管理方法，管理手段能否具有一致性、协调性，管理水平能否因企业发展而提出更高的要求，这些都存在不确定性，都会造成管理风险。

案例：管理层是否匹配、一致协调。管理团队是分开的，只有李书福身兼两家公司的董事长，李书福在其中起协调作用，让两个品牌避免冲突和重复，一方面保持沃尔沃全球品牌高端路线，一方面吉利继续立足于本土大众化品牌形象。

2. 规模经济风险

并购后规模过大、成本费用冗杂，产生规模不经济，未能达到预期目标而产生的风险。

案例：可以扩大沃尔沃在中国销量。规模大了，成本是否能合理控制。吉利的品牌目前属于整个中国汽车产业的中低端，而沃尔沃却是高端品牌。同时二者的采购体系也完全不匹配，不能相互采用。

3、范围经济风险

并购方在完成并购后，不能够实现核心技术的共同利用，无法依托核心技术开发与生产多种产品，不能实现范围经济，而是低水平的重复建设。这种风险因素的存在必将导致并购的失败。

案例：能否利用其研发平台、现金技术来生产新产品。能否把沃尔沃在技术、研发和质量管理方面的经验嫁接到吉利上。2012年3月9日，双方就沃尔沃汽车公司向吉利控股集团旗下公司转让技术达成协议。

4、企业文化风险

并购双方能否达成企业文化的融合，形成共同的经营理念、团队精神、工作作风受到很多因素的影响，同样会带来风险。企业文化是否相近，能否融合，对并购成败的影响是极其深远的，特别是在跨国、跨地区的并购案中。

案例：工会的沟通。人权保障方面的文化、两公司重视的核心竞争力、文化与品牌的差别。“吉利是吉利，沃尔沃是沃尔沃，两者是兄弟关系，不是父子关系。”李书福用一“国”两“制”避免了整合性并购带来的文化冲突。但。。

5、经营风险（由其他风险引起）

为了实现经济上的互补性，达到规模经营，谋求经营协同效应，并购后的企业还必须改善经营方式，甚至生产结构，加大产品研发力度严格控制产品质量，调整资源配置，否则就会出现经营风险。

2012年3月9日，备受关注的吉利汽车与沃尔沃汽车合作事宜进入实质性阶段，双方就沃尔沃汽车公司向吉利控股集团旗下公司转让技术达成协议，开启了深入合作的大门。

案例：沃尔沃被吉利全资收购已经两年有余，却依然无法入籍中国。李书福还得抓紧尝试通过落实中国汽车产业政策，用左手代表吉利，右手代表沃尔沃，将吉利与沃尔沃成立合资公司，以期符合中国政策，推进沃尔沃的中国本地化生产。

三、风险防范措施及案例分析

并购的各个环节、各个阶段都是相互关联的，针对企业并购风险产生的机理和具体环节，

企业可以采取以下具有针对性的措施加以有效的控制：

（一）并购前期

1、明确并购的战略目标 从增强企业核心竞争力这一战略为出发点选择是否并购和目标企业

企业并购的根本价值在于通过并购获得对方的核心资源，增强自身的核心竞争力和持续发展能力，这就要求企业注重战略并购。一个企业要进行扩张，首先需要制订战略规划，有选择并购对象的标准。 符合战略布局，有利于企业长远发展的，即便其价格不菲，也值得收购不符合战略布局，只有短利可图的，即便其价格低廉，也不可轻易涉足特别在跨行业混合并购中， 更要对新行业从战略的高度进行宏、微观审慎地考察，对目标企业的竞争优势、弱点和增长潜力进行客观评估和判断。

2、全面搜索和分析目标企业信息及对自身并购能力进行评价

行业战略形势分析、竞争战略形势分析、自身并购能力分析

在选择目标企业的时候，企业要大量搜集信息，包括目标企业的产业环境信息（产业发展阶段、产业结构等）、财务状况信息（资本结构、盈利能力）、高层领导信息（能力品质）、生产经营、管理水平、组织结构、企业文化、市场链价值链等，以改善并购方所面临的信息不对称。

3. 充分了解宏观政策

宏观经济的关注，主要包括经济景气度和经济周期等方面。经济景气度的研究包括宏观经济的研究和行业波动的分析。经济周期处于不同的阶段，企业并购的成本和成功率也不一样。通

常在一个经济周期的启动初期和调整末期，企业并购的成功率相对大些，成本也相对较低。

4. 认真研究相关法律法规及政策

政府的法律法规，及时掌握新的政策，对企业并购也相当重要，企业并购必然要受到法律法规的限制，只有研究有关法律依法办事才能减少诉讼方面的麻烦，提高并购的成功率。对待并购目标的资产状况等问题，一定要高度警惕。并购方在做出并购决定前应对并购资产进行评估、审计，而不要过分依赖对方所提供的数据，以免给自己带来不必要的法律麻烦。

5. 建立科学的风险管理机制

在并购过程的每个阶段都要建立由风险预警、风险监测、风险评价、风险控制和风险防范组成的完整体系，在风险管理的人员组织、操作程序、管理手段、运行制度等方面要有严格的保障，使企业并购活动的每个环节都处于可控状态，将各种潜在的风险消灭在萌芽状态。尤其是企业在进行多元化经营为目的的混合并购中要保持清醒的头脑，对新进入的行业一定要做到心中有数，有把握后才可以实施并购，避免盲目进入新领域而进退两难，背上沉重的包袱。

（二）并购中期

1. 定价风险防范

详细评估、风险贴现系数确定等；谈判能力

2. 融资风险防范。对并购活动中可能出现的资金财务风险，企业可以采取以下措施加以控制

（1）、严格制定并购资金需求量及支出预算：企业应在实施并购前对并购各环节的资金需求量进行认真核算，并据此做好资金预算。以预算为依据，企业应根据并购资金的支出时间，制定出并购资金支出程序和支出数量，并据此做出并购资金支出预算。这样可以保证企业进行并购活动所需资金的有效供给。

（2）、主动与债权人达成偿还债务协议：为了防止陷入不能按时支付债务资金的困境，企业对已经资不抵债的企业实施并购时必须考虑被并购企业债权人的利益，与债权人取得一致的意见时方可并购。

（3）、采用减少资金支出的灵活的并购方法。

3. 支付风险防范

（三）并购后的风险防范

对于并购后的整合风险的控制，企业除明确整合的内容和对象外，还要注意时间进度的控制和方法选择的恰当

（1）、生产经营整合风险的控制：企业并购后，其核心生产能力必须跟上企业规模日益扩大的需要，根据企业既定的经营目标调整经营战略，产品结构体系，建立同一地生产线，使生产协调一致，取得规模效益，稳定上下游企业，保证价值链的连续性。

经营整合可以降低企业的生产成本、存货成本、销售成本等，从长期来看，它对企业的整体利益非常有用。经营整合过程中一个十分重要的方面就是供销整合，它是并购协同效应最为直接的实现途径。在供销策略上要从整体利益出发进行调整和安排。对于目标企业原来的供应商和客户应通过各种有效途径向其说明公司的经营思想和政策的稳定性，使他们消除顾虑继续

与企业合作。

（2）、管理制度整合风险的控制：必须尽快建立起驾驭新的资源管理系统。优势企业的先进管理模式与目标企业的内部管理制度有机融合，并使优势企业的管理优势在目标企业生根、开花、结果。否则，并购将给优势企业背上沉重的包袱。

（3）、人员的整合风险的控制：注意①选派适宜的被并购企业主管人员。②及时与并购后的人员沟通。③进行必要的人事调整。通过正式或非正式的形式对员工做思想工作，做好沟通工作；采取优胜劣汰的用人机制，建立人事数据库，重新评估员工，建立健全的人才梯队；推出适当的激励机制等。

（4）、企业文化的整合风险的控制：

首先需要对两个企业的文化进行比较分析，保留目标企业文化的优势和长处，并予以吸收和借鉴，然后再将优势企业的企业精神、价值观念、行为方式、工作作风等，作为主导文化引入到目标企业。 为了使目标企业能按本领域要求正常发展，可以使被并购方保持文化上的自主，并购方不便直接强加干预，但要保持“宏观”上的调控。需要注意的是企业文化的引入应与其他整合工作相互结合，并渗透到并购后的其他具体工作中去，以通过文化理念来激发目标企业的活力。

总之，并购企业要本着战略为根、严控为基、细节至上的原则，从企业的核心竞争力、执行力的角度来理解并购，在认真分析并购风险的基础上对其加以控制。